（报告出品方/分析师：天风证券唐婕张峰郭建奇）
1.显示材料领军者，加码医药领域应用
1.1.显示材料、创新药中间体、电子化学品多头布局
西安瑞联新材料股份有限公司（以下简称“瑞联新材”或“公司”）前身为成立于年4月的西安高华近代电子材料有限责任公司，年8月公司完成股份制改造，并于年1月在新三板挂牌，年9月登陆科创板。
OLED材料、单体液晶、创新药中间体、电子化学品和锂电材料多头布局。
公司是一家专注于研发、生产和销售专用有机新材料的高新技术企业，公司所有主要产品均位列国家战略新兴产业范畴之内，包括OLED材料、单体液晶、创新药中间体、电子化学品和锂电材料，用于OLED终端材料、混合液晶、原料药、光刻胶的生产，产品的终端应用领域包括OLED显示、TFT-LCD显示、医药制剂、半导体、新能源产业。公司是国内极少数同时具备规模化研发生产OLED材料和液晶材料的企业，其凭借自身在显示领域积累的经验和技术优势延伸至医药中间体领域。
OLED材料领域，公司是国内OLED前端材料领域的主要企业之一。
经过多年与全球领先OLED终端材料厂商的紧密合作，公司产品实现了对发光层材料、通用层材料的全覆盖。年，公司在全球OLED升华前材料的市场占有率约17%，在以Idemitsu、Dupont、Merck、Doosan、Duksan等为主要OLED终端材料厂商的供应链体系中占据重要地位。此外，公司在国内OLED材料研发领域处于领先地位，作为主要起草单位之一参与制定了OLED行业的国家标准，并先后承担了五项OLED相关的重大科研项目。
液晶材料领域，公司是国际领先的单体液晶的研发、生产企业，单体液晶的制备技术已达到全球先进水平，在全球液晶市场具有较高的知名度和影响力，年公司单体液晶产品在全球的市场占有率约27%，系全球主要混晶厂商Merck、JNC的战略合作伙伴，凭借与国际领先企业的合作经验及技术积累，公司与国内主要混晶厂商八亿时空、江苏和成、诚志永华均建立了长期稳定的合作关系，年和年为八亿时空的第一大供应商，促进了混晶国产化的进程。
创新药中间体领域，公司已构建“核心产品突出、梯度层次明晰”的医药中间体产品结构，公司受托完成合成路线工艺研发及规模化生产的PA，是某治疗非小细胞肺癌新药的医药中间体，该肺癌治疗药物已在日本、美国、欧洲等地注册上市，并于年在中国上市并进入医保目录，年实现销售收入1.44亿元，年销量同比增长38%。同时，公司另一种受托研发合成路线工艺、用于生产治疗子宫肌瘤药物的医药中间体，其对应的药品研发已进入临床三期，该医药中间体已进入放量阶段，公司已取得该在研药品的中间体订单金额超过万美元。此外，公司处于在研阶段的医药中间体项目共3个，公司预计未来医药中间体将成为另一重要利润来源。
电子化学品和锂电材料领域。公司已经研发出膜材料中间体、PI单体、PR单体和邮寄绝缘膜材料等多个产品，年电子化学品和锂电材料领域实现销售收入万元，较年增加万元，同比增长5.08%，销售收入万以上的产品从1个增加至3个。年，公司积极布局新能源领域，投资建设蒲城海泰新能源材料自动化生产项目生产碳酸亚乙烯酯（VC）和氟代碳酸乙烯酯（FEC）材料，预计年投产后将会贡献电子化学品和锂电材料板块50%的收入。
公司生产的OLED材料、单体液晶、医药中间体、电子化学品和锂电材料均属于产业链的前端产品。
公司加工合成升华前材料，并由终端材料生产企业进行物理升华处理后最终形成OLED终端材料，用于OLED面板的生产。
液晶单体产品主要用于下游混合液晶材料的制备，并最终应用于TFT-LCD等显示面板。
公司为医药制剂企业提供医药中间体CMO/CDMO业务是产业链中的前端环节。
电子化学品和锂电材料为半导体和锂电企业提供光刻胶、电解液等生产原料，并最终用于计算机、新能源等产业。
公司股权结构较为分散。
吕浩平夫妇和刘晓春为公司的实际控制人，对公司实施共同控制。吕浩平夫妇为公司第一大股东卓世合伙的实际控制人，通过卓世合伙控制公司19.52%的股权，瑞联新材董事长刘晓春直接持有公司6.51%的股权，三人合计控制公司26.03%的股权，已签署《一致行动协议》。
瑞联新材旗下拥有蒲城海泰、渭南海泰、大荔海泰、大荔瑞联及瑞联制药五家全资控股子公司，其中渭南海泰和蒲城海泰是公司现有两大产业基地，主要生产显示材料、医药中间体等有机新材料。
1.2.三大业务板块齐发力，公司业绩持续增长
公司营收规模持续增长，净利润稳步提升。
年公司实现营业收入15.26亿元，实现归母净利润2.40亿元，同比增长达到45.33%和37.14%，增速较快。
年Q4实现营业收入3.92亿元，归母净利润0.71亿元；年Q1实现营业收入4.25亿元，归母净利润0.80亿元。
公司毛利率、净利率持续改善，年Q4公司毛利率为37.51%，净利率为18.20%；年Q1毛利率为37.84%，净利率为18.78%。
从公司产品结构来看，显示材料是公司营收的主要来源，其中液晶材料产品仍为公司的核心产品，其收入占比长年在45%以上，且毛利率较为稳定。同时，公司在OLED材料和医药中间体领域的收入持续提升。
年公司OLED材料销售收入较上年度增长54.91%，医药中间体产品收入也实现了快速增长，年相较年增速达到13.77%。
公司医药中间体产品的毛利率持续提升，年毛利率高达61.40%，毛利贡献占比达32.10%，有望成为公司新的利润增长点。受益于上游混晶材料国产化率的大幅提升，公司境内收入比例提高。
显示材料领域，日本、韩国和欧美的国际精细化工巨头处于领先地位并占据主要市场份额，是公司的主要客户。
但随着中国内地TFT-LCD面板出货量的快速提升并逐步占据国际领先地位，上游混晶材料的国产化率亦大幅提升，公司对国内企业的销售收入快速增长，占比由年的12.66%提升至年的34.93%。
2.显示材料和医药中间体行业增长动能强劲
2.1.一定时期内TFT-LCD与OLED将处于共存局面
显示技术发展迅猛，日益规模化、专业化。作为信息产业重要构成部分的显示技术在信息技术的发展过程中一直起着十分重要的作用，大到电视机、笔记本，小到手机、平板，都离不开显示技术的支持。
随着显示材料的发展，显示技术也从最初的阴极射线管显示技术（CRT）发展到平板显示技术（FPD），平板显示更是延伸出等离子显示（PDP）、液晶显示（LCD）、有机发光二极管显示（OLED）等技术路线，这些技术的应用让数码产品向高清晰画面的趋势发展。
目前，TFT-LCD面板与OLED面板是平板显示（FPD）的主流产品，其应用领域有所不同。其中TFT-LCD面板具有诸多优势，譬如工作电压低、抗干扰性好、重量比较轻以及功耗小等等，整体上看TFT-LCD面板的性价比是非常高的，目前仍为显示产业的主流产品，广泛应用于笔记本电脑、电视、移动通信设备等领域。
OLED全称为“有机发光二极管”，涵盖了AMOLED以及PMOLED，在显示和照明领域有广阔的应用空间。随着生产工艺的提升，OLED屏幕逐渐在手机、可穿戴设备应用和推广。目前AMOLED是OLED技术的主流产品，更能迎合未来高阶产品的发展趋势，广泛应用于手机等小尺寸平板显示中。
在未来很长一段时间,LCD和OLED仍将在各自优势应用领域共存,相互竞争和补充。
由于OLED显示属于自发光器件,结构简单，摆脱了传统LCD的背光源，这使其在诸多性能方面都优于LCD技术,例如OLED面板在重量、厚度上相对TFT-LCD面板更轻、更薄，OLED显示拥有完美的可视角度、更低功耗、更高亮度、更高的动态分辨率,还可实现柔性显示。
因此，在智能手机市场及一些新兴应用领域如可穿戴电子设备（VR设备，智能手表等）上，OLED面板正逐渐取代TFT-LCD面板成为设备制造商的新选择。虽然OLED有上述诸多优点，但目前其价格较高、良品率低，使用寿命短等问题制约其在大尺寸面板上的推广应用。
因此，TFT-LCD面板因其产能优势、成本优势、技术相对成熟、稳定性高等优势，仍有望在较长时间内占据显示面板市场的主要份额，尤其是电视面板等大尺寸面板市场。而OLED作为新型显示技术，其性能的优势可以满足许多新兴出现的消费需求，极具竞争力和发展前景，但受限于蒸镀技术、良品率爬坡等原因，短时间内OLED材料的市场仍将集中在中小尺寸屏幕产品。
OLED材料为目前小尺寸面板最优解决方案。
OLED的出现弥补了LCD的不足，目前OLED广泛应用于手机等小尺寸平板显示中。OLED除了拥有出色的画质和设计优势，还可以实现卷曲、透明、折叠、极致轻薄的外观设计，所以成为电竞游戏手机、折叠手机的必选，没有漏光和屏幕指纹等功能卖点也让OLED屏幕进一步占据目前手机市场。OLED面板成功在手机产品上大规模量产出货，市占率持续提升。据Counterpointresearch，年OLED的在智能手机市场的市占率达到32%，年提升到42%，Counterpointresearch预计年OLED在智能手机市场的市占率将达到44%。
2.2.液晶面板产能向中国大陆集中，液晶材料国产化率有望提升
液晶材料是LCD产业链的上游基础材料。
从产业链来看，LCD产业可以分为上游基础材料、中游面板制造以及下游终端产品三个部分。
其中，上游基础材料包括：玻璃基板、彩色滤光片、偏光片、液晶材料、驱动IC、背光模组；中游面板制造包括：列阵（Array）、成盒（Cell）、模组（Module）；
下游终端产品包括：液晶电视、笔记本、智能手机、车载电视、MP3和其他消费类电子，其中液晶材料是液晶面板的核心组成部分，尽管液晶材料在液晶面板材料成本的3%-5%，但它却是关键的、不可替代的组件，液晶材料品质的优劣直接决定了液晶显示器的响应速度、对比度、视角等关键指标，因此行业技术壁垒较高。
大尺寸应用拉动TFT-LCD产能，5G技术的应用为液晶面板行业的发展提供新的动力。
LCD在小尺寸面板市场的应用目前正在被OLED等新技术替代，然而电视面板等大尺寸面板市场LCD暂时还没有替代方案。因此，LCD电视是TFT-LCD面板的第一大应用领域，在整个液晶面板的市场中占据超过60%的面板需求，LCD电视的出货量决定了液晶面板的需求走势。LCD电视屏幕尺寸不断增长，带动了TFT-LCD显示面板出货面积的增长。
年TFT-LCD显示面板的出货面积为2.23亿平方米，年增至2.45亿平方米，年均复合增长率约4.83%。同时，随着5G技术的逐步成熟及应用，TFT-LCD面板的大尺寸化趋势能更好的顺应高清化应用的要求，从而带动TFT-LCD面板需求的不断增长。
韩国厂商持续减产，LCD产能向中国大陆集中。
在年之前，国内显示面板领域“缺芯少屏”的问题突出。为撕开日韩厂商和中国台湾企业对我国的技术封锁线，国家投入巨资发展LCD行业。经过十几年的投入和研发，我国已经从最初的显示屏幕完全依赖进口发展为目前具有较高的自给率。
尤其近年来，中国大陆面板厂商加快高世代液晶面板生产线的建设与投产，LCD产能持续提升，工艺已经成熟。韩国厂商已不存在竞争优势，LG和三星逐步淡出LCD领域，转而加快向OLED领域转型，并关掉部分LCD产线，计划逐步把8.5代线转用QD-OLED电视面板，以避开中国大陆10.5代线即将到来的量产冲击；面对中国大陆的扩产，台资厂商避开TV大尺寸面板的激烈竞争，重心转向商用显示、车载等领域。
中国大陆面板产业加速崛起，上游液晶材料的国产化率稳步提升。
未来随着多条10.5代线产能释放，中国大陆厂商的供应能力或将超过中国台湾甚至韩国企业，成为最主要的大尺寸面板供应商。
据斯通科技数据，-年，中国大陆液晶厂商市场占有率从3.0%上升至53.3%，已经成为全球最主要的液晶面板市场。TFT-LCD面板出货面积的不断增长以及全球面板产能向中国大陆转移的趋势将会促进与国产化面板相配套的本土液晶材料需求的增长。
围绕产业上游的混合液晶需求量呈现出快速增长的态势，混合液晶材料国产化率不断提升。而单体液晶产品处于TFT混合液晶的上游，数种单体液晶通过物理混配过程后产出混合液晶。因此，单体液晶的市场变化趋势与混晶的趋势基本保持一致。
2.3.OLED技术优势明显，助推面板上游材料需求增长
2.3.1.OLED显示下游应用前景广阔，市场规模不断增长
OLED显示的商业化应用趋势明显，市场规模不断增长。
年全球OLED显示面板出货量高达9.35亿片，同比增长28.89%，增速远高于LCD显示面板出货量，据Omdia，预计到年全球OLED显示面板出货量将突破10亿片。
全球OLED显示面板出货量占全球显示面板出货量的比重也在持续提升，随着OLED渗透率的提高，据Omdia，预计到年这一比重将达到26.06%。同时，AMOLED面板受到中小尺寸智能移动终端市场快速增长的带动，近年来发展迅速。
随着OLED技术发展、成本改善和产能建设等的逐步推进，OLED市场高速增长。
手机市场的发展一直以来都是带动AMOLED面板需求的主要动力，5G时代的到来加速提升在手机市场的渗透率。
AMOLED最具代表性的商用产品就是智能手机，各大手机厂商为了满足消费者对更加清晰画面的需求逐渐开始使用OLED屏幕，使得AMOLED面板在手机端的出货面积持续增长。
年4月，据THEELEC报道，京东方拟在成都B16工厂建设8.6代OLED面板产线，准备向苹果提供OLED面板，用于iPad平板电脑和MacBook笔记本电脑等产品，目前正在预研过程中。同时，随着5G技术的发展，具备轻薄、自发光、柔性显示功能的OLED也迎来了快速发展的机遇期，引申出折叠手机这类全新的手机品类。
从年下半年开始，全球折叠屏手机销量开始快速增长，年全年出货量达万台。
年4月11日，VIVO发布首款折叠屏手机XFold，至此，国内主流手机厂商基本都已入局折叠屏赛道。
电视是OLED显示的另一个主要终端应用市场。受限于OLED面板烧屏、使用寿命短等问题，大尺寸OLED电视需求尚未完全释放，大尺寸OLED面板全球目前只有LGDisplay在量产。
随着OLED材料技术的突破以及面板生产成本的持续改善，OLED电视领域应用将迅速增长。目前AMOLED显示面板在电视端的渗透率呈上升趋势，带动了AMOLED显示面板在电视端出货面积的持续增长。
年至年，全球电视端AMOLED面板的出货面积由.92万平方米增至.36万平方米，复合增长率达到50.78%。
OLED正在努力开拓车载应用市场。
近年来OLED在车载照明领域的应用备受
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